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在A股白酒板块动辄翻倍的聚光灯之外，黄酒龙头古越龙山（600059）的K线图始终像一杯温吞的老酒，寡淡而缺乏激情。作为中国黄酒行业唯一的上市公司龙头，它坐拥“中华老字号”“亚洲品牌500强”等光环，市值却长期在百亿附近徘徊，甚至屡次跌破净资产。这杯黄酒，究竟是被市场严重低估的“时间的玫瑰”，还是陷入价值陷阱的鸡肋？ 黄酒的困局，首先是地域的困局。时至今日，黄酒消费依然高度集中于江浙沪，三地销量占比长期超过七成。出了长三角，黄酒在消费者心智中几乎等同于“料酒”或“大闸蟹伴侣”，难以像白酒那样承载宴请、送礼的社交货币功能。这一方面源于黄酒温和半甜的口感不具备烈酒的成瘾性和侵略性，另一方面，品类教育长期缺位，缺乏龙头酒企高举高打的消费者培育。古越龙山虽为龙头，但其营收规模仅15亿元左右，尚不及一家三线白酒，能够投向全国化的资源本已有限，又受到会稽山、金枫等对手在根据地市场的贴身缠斗，使得“走出去”始终步履蹒跚。 再看古越龙山自身的基本面，犹如其产品库中的基酒——底蕴深厚，却缺乏勾调后的惊艳。公司账面常年躺着十数亿元的货币资金，资金利用率低下，加权净资产收益率大多在5%以下挣扎。存货周转天数高达600天以上，虽然陈年老酒是品质背书，但过高的库存意味着资金沉淀和跌价风险。产品结构上，尽管公司近年来力推“国酿1959”系列冲击千元价格带，并加速布局“不上头”等改良型产品，但中低端坛装酒的销售占比仍然过大，整体毛利率被压制在35%-40%区间，与白酒动辄70%以上的毛利率形成刺眼的对比。这种温吞的财务特征，自然难以吸引追求高成长、高盈利的资本。 然而，彻底的沉寂中往往孕育着边际变化的可能。古越龙山近期的几个转向值得长期投资者重点关注。其一是机制激活。随着绍兴国资系统对上市公司考核方式的改革，市场看到了从单纯追求营收规模向注重利润和市值管理转变的苗头。管理层在2023年推出的股票激励计划，虽然行权条件并不激进，但至少将核心团队利益与股东进行了初步绑定，改变了过往“躺平”的印象。其二是品类破圈。公司不再固守传统黄酒中老年人的固有画像，积极尝试气泡黄酒、黄酒冰淇淋、低度潮饮等新赛道，试图用“微醺经济”叩开年轻人的心门。同时大力拓展线上直播和高端餐饮渠道，让黄酒开始出现在非黄酒传统消费场景中。其三，也是最具想象空间的，是文旅融合的赋能。古越龙山拥有中央酒库、黄酒博物馆等稀缺资源，如果能够像茅台“茅酒之源”那样将工业旅游与文化输出做成气候，对品牌价值的提升将是难以量化的无形资产。 从估值层面审视，当前古越龙山市净率已跌至1.2倍左右的历史低位区间，股价对悲观预期反映得较为充分。假如公司能够将净资产收益率提升哪怕2-3个百分点，或者全国化进程出现可验证的爆款单品，市场便有机会启动一轮可观的估值修复。毕竟，黄酒作为世界三大古酒之一，其健康、低度的属性符合未来消费趋势，千亿白酒市场的一小部分溢出，就足以让黄酒龙头改头换面。 当然，风险依旧清晰。宏观经济波动可能进一步抑制可选消费；黄酒的全国化多年来屡战屡败，新品存活率有待观察；国企改革能否触及灵魂、真正实现市场化运营仍存疑问。对于投资者而言，古越龙山更像是一张带有安全垫的看涨期权。它或许永远不会像酱酒那样烈火烹油，但当消费复苏的暖风真正吹到江南水乡，当Z世代开始在国潮中找到黄酒的文化认同，这杯温吞的老酒，未必不能烫出新的高度。耐心，是它最需要的佐料。 |
